動力電池第一牛股馬上飛起!解讀寧德時代的利潤倍增神話

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3月12日夜,國內最大的動力電池生產商寧德時代更新了其招股說明書,隨著這份去年11月提交的招股說明書一同更新的,還有寧德時代去年的財務報表——2017年寧德時代淨利潤達39.72億元,營收199.96億,資產總額496.62億元。

40億利潤,500億資產,1300億估值!正在改革的A股迎來一隻巨型獨角獸。這次上市,寧德時代擬發行不超過 217,243,733 股,佔發行後總股本的比例不低於 10.00%,本次發行預計募集資金總額為 131.2億元。寧德時代的上市估值或高達1312億元,一旦其在深交所上市通過,寧德時代將成為當之無愧的動力電池第一股。

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搭上新能源車春風的巨型獨角獸

2008年,中國政府開始鼓勵新能源汽車發展,混動、純電動汽車的直接動力來源——車載動力電池,需求逐年擴大。

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▲曾毓群

2015年,在中國政府堅持不懈的推廣下,國內新能源車銷量增長迎來第一輪爆發,新能源車產量一年之內增長4倍,達到33萬輛。隨之而來的,則是車載動力電池產能的指數型增長——當年,寧德時代的動力電池產量從2014年的0.27GWh攀升到2.19GWh,增長率超8倍。也是在這一年,寧德時代改組為股份有限公司。

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與此同時,中國政府不斷向新能源車產業傾斜資源,以補貼+政策的方式立起新能源車的下游市場和上游產業鏈後,開啟了動力電池的產業整合。通過頒佈《汽車動力電池行業規範條件》(徵求意見稿),政府為鋰離子動力電池單體企業劃下年產能力不低於 80 億瓦·時的紅線。根據《促進汽車動力電池產業發展行動方案》規劃,到 2020 年,國家鼓勵並培育形成產銷規模在400(40GWh) 億瓦時以上、具有國際競爭力的龍頭企業。從政策層面,中國政府支援和鼓勵動力電池企業做大做強。

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創造利潤倍增神話同時 隱憂正顯現

通常,製造業給人的印象是漫長的業務成長週期和緩慢的利潤增長,但寧德時代完全打破了這些特徵。寧德時代,就是以增長快著稱。

2015 年、2016 年 及 2017 年,寧德時代動力電池產量分別為2.19GWh, 6.80GWh 和 11.84GWh;營業收入分別為 57.03 億元、148.79 億元和 199.97 億元,年均 複合增長率高達 87.26%。各報告期末,寧德時代資產總額分別為 86.73 億元、 285.88 億元及 496.63 億元,減去負債後的淨資產分別為 14.98 億元、157.91 億元及 264.71 億元。

尤其是在淨利潤方面,2015年-2017年三年中,寧德時代淨利潤分別為 9.51 億元、30.89 億元和 42.88 億元(非合併報表利潤),年均複合增長率高達 112.39%,平均每年翻一番。在製造業中,實現如此誇張的利潤增長堪稱神話。

寧德時代2016年投資支出超過120億,2017年投資支出達到76億,目前有11個產業園在建。高速擴張態勢下,寧德時代仍然能夠保持較高的淨利潤,其生產銷售與融資能力都十分強大。

不過從淨利潤增速來看,在創造利潤倍增神話的同時,寧德時代的前路並不能這樣一帆風順轄區。2017年,寧德時代的淨利潤增長相較前兩年明顯放緩。

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▲2015-2017寧德時代動力電池系統售價變動

經計算可知,2015年寧德時代每售出1Wh動力電池系統,可獲得毛利0.95元,2016年這一資料為0.9元,到了2017年,這一數值只有0.5元。

銷售毛利下降的趨勢也反映國內動力電池的競爭已經進入到了新的階段,要想在產品售價下滑時仍保持快速增長,必須更快地通過研發降低生產成本、擴大產能發揮規模優勢。而這也是寧德時代此次通過IPO募資131億的直接目的。

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融資就幹兩件事:建廠、 研發

對上市募資131.2億的用途,寧德時代在報告裡將其分為了兩塊:一是用於建設動力電池生產園區,擴大產能;二是用於研發,以提高動力電池效能、降低成本。

在建廠上,寧德時代將投入89.2億進入寧德湖西鋰離子動力電池生產基地專案,分3期建成總共24條生產線,每期建成年產能8GWh,3年共計建成年產能 24GWh的動力電池生產廠區。寧德時代方面給出的預期是,產後預計可實現年均營業收入為 205.8億元,年均淨利潤 14.1億元,總投資回收期在6.25年。

而截至2017年上半年,寧德時代的完整年產能約為11GWh。與形成國際競爭力的40GWh產能“國家目標”仍有一定差距。因此這個擴產專案對寧德時代來說至關重要。

投入89.2億元到擴大生產規模中後,131.2億中餘下的42億將被寧德時代用於動力電池和儲能電池的技術研發中。

寧德時代對電池的技術研發投入在國內同類企業中一直居於較高水平。到去年底,寧德時代擁有研發技術人員 3,425 名,博士119人、碩士850人,其中還有2名國家千人計劃專家和6名福建省百人計劃及創新人才。與之對應,寧德時代體系下用於907項境內專利及17項境外專利,正在申請的境內和境外專利合計 1,440 項。

技術成果都是要用錢砸出來的。2015 年、2016 年及 2017 年公司研發費用佔當年營業收入的比例分別為 4.93%、7.27%、8.02%,佔比不斷上升,並且一直高於行業平均水平。此前寧德時代承擔了9個省級以上科研專案,其中7個為國家級。

但現實情況是,即使是寧德時代,與國外一線動力電池巨頭在技術上仍有差距。如松下為特斯拉實現了正極材料為NCA、碳矽負極的動力電池量產,其電池系統能量密度進一步上漲,使得搭載了這種電池的Model 3可以在保證車內空間的同時實現500公里的續航。

而寧德時代雖然對高鎳三元鋰、碳矽負極同樣有研發,但還未走到產品裝車這一步。

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業務邏輯:打造電池生產銷售回收閉環

從此次招股說明書披露的三年報告期業務構成來看,寧德時代的業務高度集中於車載動力電池的生產與銷售。

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而在2015年-2017年中,寧德時代對其電池產品的銷售佔主營業務收入的比例分別為 87.98%、95.55%和 87.01%,其業務構成為典型的單核心模式。對動力電池業務的高度聚焦是其能夠快速擴大市場的重要原因。

在國內客戶上,宇通集團、上汽集團、北汽集團、吉利集團、福汽集團、中車集團、 東風集團和長安集團等車企都是寧德時代的供應方。其中上汽集團為了在動力電池上更有競爭力還和寧德時代合資組建了時代上汽。在國際上,寧德時代則拿到了寶馬、大眾等大集團的訂單。

在動力電池上車情況上,截至 2017 年底工信部公佈的 12 批新能源車型目錄共 3,200 餘款車型,寧德時代提供動力電池的超過了500款,佔比約 16%,經常出現目錄中寧德時代霸屏的現象。

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而以動力電池為中心,寧德時代的業務也在進行橫向、縱向的擴充。

基於電池,寧德時代擁有自己的儲能業務,不過尤其儲能市場處於發展早期,寧德時代對其的態度是進行試點三年報告期內,寧德時代儲能系統銷售收入分別為 8904.33 萬元、3930.05 萬元和 1645.09 萬元,佔主營業務收入的比例分別為 1.57%、0.27%和 0.09%,銷售收入與其佔主營業務收入比例均呈連年下降趨勢。儲能業務目前在寧德時代呈邊緣化態勢。

寧德時代近來重點佈局的新業務方向是鋰電池回收。2013年開始,寧德時代以51%股權控股的寧德和盛通過多次收購,取得了廣東邦普66.72%股權。該公司核心業務為“廢舊二次電池回收技術的開發與轉 讓;電池、鎳、鈷、銅、鎘及其相關的材料、製品、配件,五金, 銷售;廢鎘、鎳、電池收集、銷售”。

2015 -2017年,通過廣東邦普及其子公司的鋰電池回收業務,寧德時代鋰電池材料銷售收入分別為 5.9億元、6.1億元和 24.7億元,佔主營業務收入的比例分別為 10.44%、4.18%和 12.91%。2017年其銷售收入數值增長近4倍。2017年以來,以鎳、鈷為代表的鋰電池正極材料持續增長,這對其正極材料銷售收入的高速增長有不可忽視的作用。

上個月,多部位聯合印發《新能源汽車動力蓄電池回收利用管理暫行辦法》,明確車企主導動力電池回收的同時,也鼓勵動力電池生產企業參與到動力電池回收中。而寧德時代對動力電池回收已經提前完成了佈局,並且業績發展呈倍增態勢。

在上述《暫行辦法》中,除了廣東邦普對動力電池進行拆解再生利用這一形式,將動力電池用於儲能領域的梯次利用也受到了鼓勵。

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股權架構:管理層絕對控股

由於此前已經通過各種方式多次募資,寧德時代的股權架構比較複雜,股東數量非常多,但公司的控股權仍然牢牢掌握在創始團隊兼管理層手中。

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在股權結構中,寧德時代的直接創始人兼董事長曾毓群通過其100%持股的瑞庭投資間接持有寧德時代29.23%的股份,為寧德時代實際控制人。

而作為第四大股東的李平(上海適達集團董事長)持有5.73%股份,兩人合計持有寧德時代IPO之前 34.95%股份。以投資人身份進入董事會的李平和曾毓群簽署了《一致行動人協議》,約定在公司日常生產經營及其他重大事宜決策等諸方面直接或間接向股東(大)會、董事會行使提案權、提名權、表決權等權利時保持一致,在雙方經過充分協商後如仍有不同意見的,以曾毓群意見為準。

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▲黃世霖

值得注意的是,在寧德時代創辦之初,ATL曾通過子公司持有其15%股權。後來ATL控股方、日本TDK集團因策略調整退出動力電池市場,將股份悉數轉讓給寧波聯創,這才有了寧波聯創現在在寧德時代中8.5%的股權。

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結語:人人都想上的千億火箭

昨夜,寧德時代招股說明書更新引發關注後,多家上市公司相繼要和寧德時代扯上關係,有公司稱寧德時代是其子公司的客戶,有公司稱直接持有寧德時代股權。

這一點非常有趣:圍繞一家還沒有上市的公司,就已經形成了一批概念股。歸根結底,不管關係遠近,寧德時代的熱點能蹭就蹭,畢竟,這是一枚以宇宙速度前行的實業火箭——去年,在胡潤研究院釋出的《2017胡潤大中華區獨角獸指數》中,寧德時代以超千億的估值殺入前五。在它之前,是清一色的網際網路企業:滴滴、螞蟻金服、新美大、小米。

而以快著稱的網際網路企業中,谷歌前董事長埃裡克施密特有一句話:“如果有人邀請你上一艘火箭,不要問上去之後坐哪兒,你只要上去就可以。“現在,這句曾經形容谷歌的話可以送給寧德時代了。

動力電池第一牛股馬上飛起!解讀寧德時代的利潤倍增神話原文請看這裡